Der Altman-Z-Score: was er über das Insolvenzrisiko sagt und was nicht
Die Formel ist über fünfzig Jahre alt und funktioniert erstaunlich gut. Wie sie aus der Saldenbilanz berechnet wird, welche Schwellen gelten und warum man sie nicht als Urteil lesen darf.
1968 nahm Edward Altman 66 Unternehmen - die Hälfte insolvent, die Hälfte gesund - und suchte die Kombination von Kennzahlen, die sie am besten trennt. Heraus kam eine Formel mit fünf Termen, die den Konkurs zwei Jahre im Voraus in rund 80% der Fälle vorhersagte. Fünf Jahrzehnte später hält das Ergebnis noch immer.
Die fünf Komponenten
Für nicht börsennotierte Unternehmen ist die gebräuchliche Variante:
Z' = 0,717·X1 + 0,847·X2 + 3,107·X3 + 0,420·X4 + 0,998·X5
| X1 | Working Capital / Bilanzsumme. Wie viel des Vermögens langfristig finanziert ist. Misst den Puffer. |
| X2 | Gewinnvortrag / Bilanzsumme. Wie viel Wert das Unternehmen im Lauf der Zeit angesammelt hat, nicht nur in diesem Jahr. |
| X3 | Betriebsergebnis / Bilanzsumme. Die Rentabilität des Kerngeschäfts, vor Zinsen und Steuern. Sie trägt das größte Gewicht, und das zu Recht. |
| X4 | Eigenkapital / Gesamtverbindlichkeiten. Wie weit der Wert der Aktiva fallen kann, bevor die Passiva die Aktiva übersteigen. |
| X5 | Umsatz / Bilanzsumme. Wie intensiv das Vermögen genutzt wird. |
Wie das Ergebnis zu lesen ist
| Unter 1,23 | Zone hohen Risikos. Erhebliche Wahrscheinlichkeit von Schwierigkeiten in den nächsten zwei Jahren. |
| 1,23 - 2,90 | Graue Zone. Das Modell legt sich nicht fest; es zählt die Richtung, nicht das Niveau. |
| Über 2,90 | Sichere Zone. |
Im Bericht verwenden wir ein Farbband mit der Position des Unternehmens darauf, gerade weil eine einzelne Zahl den falschen Eindruck von Präzision erzeugt. Der Unterschied zwischen 1,20 und 1,30 ist nicht der Unterschied zwischen Insolvenz und Sicherheit.
Wo sich das Modell schlecht verhält
Sehr junge Unternehmen. X2 - der Gewinnvortrag - ist in den ersten Jahren null oder negativ, was den Score nach unten zieht, gleichgültig wie gut das Geschäft läuft. Ein zwei Jahre altes Unternehmen mit gesundem Wachstum kann in der roten Zone landen, ohne irgendein Problem zu haben.
Dienstleistungen ohne Anlagevermögen. X5 und X3 haben beide die „Bilanzsumme" im Nenner. Eine Beratung mit drei Laptops und 2 Millionen Umsatz erreicht riesige X5-Werte, und der Score wird unnatürlich gut.
Immobilien und Holdings. Hohes Vermögen und geringer Umschlag erzeugen genau den umgekehrten Effekt.
Unbereinigte Buchführung. Das Modell liest, was in den Büchern steht. Überbewertete Vorräte oder unbereinigte Forderungen heben den Score genau dort, wo sie ihn senken müssten.
Wie wir ihn dennoch nutzbringend einsetzen
Nicht als Urteil, sondern als Signal und Tendenz. Ein Z, das drei Perioden in Folge fällt, sagt etwas Wirkliches, auch wenn es in der grünen Zone bleibt. Ein Z unter der Schwelle, aber steigend, sagt etwas anderes als eines unter der Schwelle und fallend.
Deshalb erscheinen im Bericht die Komponenten einzeln, nicht nur die Summe: bewegt sich der Score, sehen Sie sofort, welcher der fünf Terme ihn bewegt hat. Ein wegen X3 fallendes Z ist ein Rentabilitätsproblem; eines, das wegen X4 fällt, ein Verschuldungsproblem. Sie werden unterschiedlich gelöst.
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